本件においては、行使価額の修正条項自体は過去にも例があるものだったが、下限修正価額がかなり高めに設定されている点が目についた。
本記事では、本MSワラントの行使価額修正条項について簡単に説明した後、下限修正価額がずいぶん高いところに設定されている点について思うところを述べてみる。
〜会社側決議で修正開始、ディスカウント率8% 概要〜
今回発行されるMSワラントは、第1〜3回として各1400万株分ずつが発行されるが、当初行使価額と発行価額以外は同じであると言える。以下では、第1回分を例に説明する。
本MSワラントの行使価額修正条項の概要を図1に示す。本MSワラントの当初行使価額は250円と定められており、上限行使価額は定められていないが、下限行使価額は150円と定められている。発行発表日である10日の終値が171円であるから、下限行使価額までは15%弱しかないという珍しいケースである。
また、行使価額の修正は、レオパレス側の決議によって開始され、各行使請求の効力発生日ごとに定められるから、決議後は事実上毎日修正であると言える。修正後の行使価額は前取引日の終値の92%に修正されるとあるから、ディスカウント率は8%である。
図1中では、行使価額修正の取締役会決議が仮に、あくまでも仮に、3月12日に行われた場合を例にとり示している。
図1 本MSワラントの行使価額修正条項概要
〜行使価額修正条項は保険? 主張〜
本MSワラントの引き受け手であるドイツ銀行は、昨年リソー教育(4714)発行のMSワラントを引き受けた実績がある。このMSワラントの場合、下限行使価額が5,070円と、発行発表当時の株価を上回っているのが最大の特徴であった。また、第6回〜第8回の3回分を一度に発行しており、当初行使価額がそれぞれ異なっているという特徴もある。いずれの特徴についても、今回レオパレスが発行するMSワラントとよく似た特徴であると言える。
リソー教育、レオパレスの案件とも、株価が下がっても利ざやを出しにくい仕組みであるのは間違いない。今回のレオパレスの場合は、株価が下がった場合でも利益を出そうとすれば、おそらくは下限行使価額は150円よりもう少し下にしないとかなり苦労すると思われる。
となると、引き受け手としては、株価下落で稼ぐのではなく、上昇するのを待って予約権を行使することを狙っている可能性もある。本件においては、合わせて4200万株分の予約権を900万円で入手できるのだから、仮にレオパレス株が当初行使価額以上に上昇すれば、引き受け手の利益は膨大なものとなる。
んでは、なぜ行使価額修正条項が付いているかを想像してみると・・・プレスリリースに記載のとおり会社側が緊急に資金調達したい場合に発動することは考えられる。もうひとつは、引き受け手が株価上昇を待てずに手を引きたいと思った場合に、会社側に行使価額の修正開始を要請するようなケースも考えられなくもない。もちろん、実際に修正開始を決議するか否かは会社側次第ではある。
いずれにしろ、本MSワラントで引き受け手が稼ごうとした場合、株価下落を前提とした戦術ではなかなか対応できない条件になっていると感じる。
本件においては、下限行使価額が他事例と比較し中途半端な水準であることから、引き受け手がどのような稼ぎ方を想定しているか、自分にはなかなか予想できない。
もちろん、株価上昇を当て込んでの予約権引き受けというのなら筋は通るのではあるが、リソー教育のMSワラントにおいても、発行後、株価は当初行使価額を下回った水準で推移している。
最終的に、引き受け手のドイツ銀行がどんな手で利益を出してくるかはしっかりと見届けていきたいところである。
